【本刊梁志华撰述】著名土著企 业家赛莫达（Syed Mokhtar Al-Bukhary）控制的MMC机构（MMC Berhad）向财政部提呈有关收购马友乃德集团初步建议消息，已获得MMC机构以及马友乃德集团母公司“国库控股”证实。如今，卖不卖马友乃德集团这粒 球，已踢到政府与国库控股的脚下，到底政府和国库控股如何看待这宗交易？两者之间是否出现意见分歧？
在 并购马友乃德集团的课题上，收购整个马友乃德集团（UEM Group），或者分拆收购马友乃德集团旗下的业务或资产，存在很大的差异，因为国库控股（Khazanah Nasional）最在乎的不是马友乃德集团，而是后者旗下的各项资产，尤其是对国库控股意义重大的资产。
在这方面，国库控股与MMC机构以及政府之间，显然出现严重的分歧，尤其是马友乃德集团旗下的南北大道（PLUS Expressways），正是整起并购建议的核心关键所在，也是最大的决定因素。
并购案志在得到南北大道
根据声称熟悉该项并购建议细节的网络部落客Taikors and Taikuns报道指出，在相关并购建议下，MMC机构一开始将会收购马友乃德集团所有上市与没有上市的子公司，然后把一些MMC机构没有兴趣的资产卖回给国库控股。
据悉，MMC机构建议以马币81亿元的代价，收购马友乃德集团，然后，再以35亿元的价格，把马友乃德置地（UEM Land）卖回给国库控股，同时开价28亿元收购国库控股手中持有的16.74%南北大道股权。
同时，MMC机构也会向雇员公积金局（EPF）和少数股东开出75亿元的价格，收购这些股东手中的股权，并以6亿元的成本强制性全面献购（MGO）辉百（Faber Group）与时光工程（Time Engineering）。
如果政府接受这项并购建议，这意味着，MMC机构将可以从这宗交易中，获得南北大道这个全马最大的收费大道特许经营业者，也是马友乃德集团最值钱的核心资产之一。
截 至2009年12月31日，马友乃德集团的总资产达马币311亿元。除了南北大道（PLUS，38.5%）之外，马友乃德集团旗下的上市公司还包括辉百 （Faber Group，34.3%）、马友乃德置地（UEM Land，77.1%）、时光工程（Time Engineering,45.03%），而没有上市的公司则有马友乃德建筑（UEM Builders）、Opus集团，以及Cement Industries of Malaysia Bhd。
国库控股与MMC机构存在严重分歧
按照上述并购建议的结构来看（如果这个并购建议的细节属实），国库控股与MMC机构之间，在收购马友乃德集团旗下资产方面，显然存在严重的分歧，那就是南北大道，因为MMC机构最想要得到的是南北大道，而国库控股最不想卖掉的，正好也是南北大道。
国库控股董事经理阿兹曼莫达（Azman Mokhtar）在周四接受媒体询问时就透露，政府已经接获MMC机构有关收购马友乃德集团的建议书，目前正在研究相关建议，并会在适当时机宣布相关决定（是否脱售马友乃德集团）。
不过，阿兹曼表示，国库控股董事局在上周针对MMC机构收购马友乃德集团的建议进行一些讨论。在这个课题上，国库控股认为，基于南北大道是国家关键的基建供应者，因此，国库控股将之视为是国家的策略资产（Strategic Asset），并属于所有马来西亚人的资产。
为此，在脱售国家资产上，国库控股不会只是根据资产脱售价值与影响来作出脱售决定，同时也将把竞标者的财务状况和过往纪录纳入考量中。
阿兹曼强调，如果有其他竞标建议，国库控股也会给予其他竞标者机会，探讨相关建议。不过，对国库控股而言，其实还有另一个选择，那就是维持现状，并认为国家应该考虑这个选择，因为国库控股是属于所有人的国家资产。
南北大道是国库控股的非卖品
从国库控股在周四向媒体放话的内容来看，国库控股的立场已经非常明确，马友乃德集团旗下的有些资产是策略或核心资产，比如南北大道，如果可以选择的话（即政府让国库控股自行决定的情况下），这些资产肯定是国库控股的“非卖品”。
相反地，马友乃德集团旗下还有一些资产，属于非核心或非策略性资产，比如时光工程和辉百，如果有任何单位对这些非核心资产有兴趣，国库控股绝对乐意出售。
这意味着，国库控股对MMC机构并购马友乃德集团旗下的非核心或非策略性资产，并没有太大异议，因为这基本上符合国库控股脱售非核心资产的策略。
此 外，MMC机构把马友乃德置地（UEM Land）卖回给国库控股，也符合国库控股保留核心资产的策略，因为马友乃德置地是马来西亚依斯干达（Iskandar Malaysia）的首要产业发展商，在努沙再也（Nusajaya）拥有40%的土地。努沙再也被圈定为该经济特区的五大旗舰经济区之一，而国库控股又 是马来西亚依斯干达的主要发展机构，因此，马友乃德置地绝对是核心资产。
然而，唯独南北大道这个核心资产，是国库控股与MMC机构之间无法达成共识的最大障碍。对国库控股而言，南北大道不仅是一只会下金蛋的鹅，可以为国库控股带来稳定与源源不绝的现金流，而且也是国库控股进军海外市场的一只重要棋子。
带来庞大与稳定的现金流
基本上，南北大道一直以来保持非常稳健的业绩表现，该公司在过去两个财政年（即2008与2009财政年）的营业额分别达马币29亿6800万元与31亿7900万元，并分别写下10亿7930万元与11亿8510万元的净利表现。
本地证券行MIDF研究在今年3月23日针对南北大道的一份研究报告显示，该证券研究预测，南北大道在2010和2011财政年的营业额将分别达到31亿3350万元与42亿6787万元的水平，并取得11亿6310万元与20亿680万元的净利表现。（参考图表1）
南北大道强稳的业绩表现，促使该公司有足够的财力派发高额股息（该公司一向来维持至少75%的股息派发率），从而让身为最大股东的国库控股从中获得庞大且稳定的现金流（股息收入）。
比方说，南北大道在2008与2009财政年的净股息分别为每股16分与16.5分。如果按国库控股持有的近55%股权来计算，该机构在过去两年从南北大道的派息中，大约分别获得4亿4000万与4亿5375万元的股息。
如果根据MIDF研究的计算，南北大道在2010与2011财政年的净股息，估计分别将达到每股17.4分和19.5分的水平。这意味着，国库控股今明两年可以从南北大道身上，获得大约4亿7850万元与5亿3625万元的净股息收入。
| 项目 | 2008财政年 | 2009财政年 | 2010财政年（预测） | 2011财政年（预测） |
| 营业额（马币百万元） | 2,968.0 | 3,179.0 | 3,133.5 | 4,267.87 |
| 税前盈利（马币百万元） | 1,515.7 | 1,623.6 | 1,439.1 | 2,337.6 |
| 净利（马币百万元） | 1,079.3 | 1,185.1 | 1,163.1 | 2,006.8 |
| 每股盈利（分） | 21.6 | 23.7 | 23.3 | 40.1 |
| 净股息（分） | 16.0 | 16.5 | 17.4 | 19.5 |
资料来源：MIDF研究
海外扩张的重要棋子
除了为国库控股带来稳定与源源不绝的现金流，南北大道也是国库控股进军海外市场的一只重要棋子。实际上，南北大道一直积极在亚太区，寻找更多高速大道特许经营权的契机。
较 早前，南北大道董事经理诺丽扎（Noorizah Abd Hamid）今年三月份向媒体透露，该公司正与亚太地区的几个国家洽谈兴建新的高速大道，或提升与保养现有高速大道的合约。南北大道对商业合作模式采取伸 缩性政策，可以成为特许经营计划的股东、联营单位或者投资者。
南 北大道的区域扩张行动在今年9月份取得正面成果。南北大道在今年9月21日发表文告，宣布该公司与印度联营伙伴IDFC Projects有限公司成功获得印度国家高速大道局颁发，一项位于印度古吉拉特邦（Gujarat）的Jetpur- Somnath大道特许经营合约，为期30年。
MIDF研究在针对南北大道的研究报告中指出，越南与印度将会是南北大道的主要海外市场目标，因为越南的人口持续扩大，而印度的人口庞大，加上基建设施不足，为南北大道提供庞大的契机。
该研究报告以印度为例，印度政府的目标，是每天兴建20公里的公路。目前，印度拥有6万6590公里的高速公路，其中200公里是快速公路，而另外1万公里则是四条通道以上的高速大道。
尽管印度高速大道只占印度道路网络中的2%比重，不过却承载着高达40%的交通流量。自1998年以来，印度政府就积极推动大规模的高速公路提升计划，而且印度陆路交通部也在积极加速高速大道的发展进度，因此，该证券研究认为，南北大道在印度将有非常大的发挥空间。
整体而言，虽然南北大道的海外营运业务，目前并未作出贡献，不过，随着南北大道积极扩张海外市场，MIDF研究预期，南北大道的海外营运业务的贡献将会逐步提高，估计在2015年，可以为南北大道贡献15%的营业额。
基于南北大道稳定的股息派发，加上其海外发展前景一片亮丽，无论从财务上，或海外扩张上的角度来看，对国库控股而言，南北大道绝对是一个核心与策略性的资产。
政府立场与国库控股相左
然而，纳吉政府可能并不是这么认为。基于收费大道的特许经营合约，允许大道特许经营商每三年调整过路费，这些年来，大道过路费一直是国阵政府心中的一根刺。每一次过路费提高，政府都必须面对来自在野党与人民的激烈反弹。
很多时候，政府为了压制人民的不满情绪，尤其是在大选年期间，政府都会选择不让大道特许经营商提高过路费，但是，政府却必须为此付出代价，即根据特许经营合约，向大道营运业者做出巨额赔偿。
比 方说，政府因为展延南北大道调高过路费，导致政府在2006年、2007年，以及2008年分别支付6亿5500万元、6亿9800万元，以及7亿 3100万元的赔偿金。按照南北大道每三年被允许提高10%过路费来计算，如果政府想要在整个特许经营期间，把过路费维持在目前水平，就必须在未来30年 的特许经营期内，支付超过马币680亿元的庞大赔偿金。
因 此，当MMC机构提出“保证将把南北大道的过路费保持在目前水平，直到2035年特许经营权届满为止，并建议在之后折扣20%的过路费”的建议时，也难怪 纳吉政府的确为之所动，因为这不仅可以一劳永逸解决国阵政府在收费大道课题上的困境，并且能够让国库空虚的联邦政府，从此无需再承担庞大的赔偿金，还可以 从脱售中获得一笔可观的资金。
当然，如果MMC机构真的与雇员公积金局（EPF）和国民投资公司（PNB）结盟，成立一家特别目的公司 （SPV），来联手收购马友乃德集团，那么，联邦政府对这项并购建议的接受度可能更高，因为政府仍将确保南北大道这个资产，继续掌握在政府关联投资臂膀的 手中。据悉，如果这个联营模式成行，MMC机构在特别目的公司中将占有40%的股权，而雇员公积金局与国民投资公司则分别持有30%股权。
从这个角度来看，纳吉政府与MMC机构之间，显然存在一个共同的立场，大家各取所需，皆大欢喜，反观国库控股却持有分歧的意见。除非政府给予国库控股绝对自由的自主权，否则，这宗交易最终会否成功，很大程度上就要看财政部如何计算这条账了。
Source : http://www.merdekareview.com/news/n/15133.html
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